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浙商证券股份有限公司刘雯蜀,刘静一近期对天融信进行研究并发布了研究报告《天融信2022年报点评：费用增速明显放缓，能力订阅收入占比稳步提升》，本报告对天融信给出买入评级，当前股价为11.51元。

天融信(002212)
事件：
公司发布2022年年度报告，2022年实现营业收入35.43亿元（同比增长5.71%），归母净利润2.05亿元（同比下降10.83%），扣非后归母净利润1.54亿元（同比下降0.14%）。
单Q4而言，公司实现营业收入20.80亿元（同比增长6.0%），占年度营业收入的58.70%；归母净利润6.25亿元（同比增长93.2%）；扣非后归母净利润6.11亿元（同比增长141.5%）。
点评
2023年营业收入增长指引为30%
从分产品收入来看，公司基础安全产品、大数据与态势感知产品及服务、基础安全服务及、云计算与云安全产品及服务收入分别为24.33亿元、3.45亿元、4.41亿元、3.19亿元，分别同比增长8.08%、-11.23%、2.23%、15.52%。其中基础安全产品在收入中占比约69%，仍是公司收入贡献的中坚力量。在2022年受到疫情扰动的情况下，公司基础安全产品实现同比增长8.08%、毛利率59.31%（较上年同期上升3.69pct），体现出公司在网安领域的综合实力。
从下游客户分布来看，公司在政府及事业单位、国有企业、商业及其他行业营业收入分别为13.15亿元、12.14亿元、10.11亿元，分别同比增长-33%、65%、55%，在收入中占比37%、34%、29%。政府客户营业收入下降主要受到疫情影响下政府预算安全缩减的影响；但伴随近年来公司营销侧行业深耕策略的持续推进，公司国有企业和商业客户收入增长快速，对整体收入增长起到了一定补充。具体而言，根据公司披露，2022年运营商行业同比增长21.68%，能源行业同比增长50.94%，交通行业同比增长35.51%，卫生行业同比增长27.22%，教育行业同比增长16.70%。
研发投入布局基本完成，费用增速明显放缓
根据公司年报，2022年公司费用投入总计同比增加5.16%，远低于前期费用增速。三大费用中，研发费用同比增加2.23%，增速显著放缓，主要原因为公司在新方向上的投入布局基本完成；销售费用同比增加12.95%；管理费用同比下降4.48%。
我们认为随着公司持续高研发投入的完成，公司的控费举措有望延续，带来2023年费用率的降低，有利于2023年利润进一步修复。以22Q4为例，公司实现收入同比增长6.04%，同时研发、销售、管理费用分别同比下降18.42%、19.07%、7.98%，收入增长以及费用侧的收缩直接带来公司22Q4归母净利润实现93.24%的同比增长。
依托安全云平台建设，能力订阅收入占比稳步提升
依托天融信安全云服务平台，公司面向已销售的安全产品提供以月、年计费的安全知识，面向客户或合作伙伴提供以天、月、年和流量计费的云端检测和防护。受益于公司多年来在全行业全区域客户中部署的网络安全软硬件产品数量优势，公司能力订阅2022年实现营业收入3.13亿元，在公司三种盈利模式中占比8.84%，相较于2021年上升0.39pct，未来公司安全能力订阅服务能力有望加速推进，收入占比持续提升。
考虑到公司2023年收入增长有望伴随政府客户的预算恢复好转，同时在费用控制的加持下，我们预测公司2023-2025年实现营业收入45.43、56.85、70.00亿元，归母净利润4.10、5.88、7.49亿元，维持“买入”评级。
风险提示：下游客户预算恢复不及预期；公司新业务拓展不及预期；行业竞争风险加剧。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国盛证券刘高畅研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为21.32%，其预测2023年度归属净利润为盈利6.63亿，根据现价换算的预测PE为20.55。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有4家机构给出评级，买入评级3家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为14.17。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，天融信（002212）行业内竞争力的护城河良好，盈利能力较差，营收成长性较差。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：货币资金/总资产率、应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅、经营现金流/利润率。该股好公司指标1.5星，好价格指标2星，综合指标1.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）